Роль и значение инвестиционных рисков » Буквы.Ру Научно-популярный портал<script async custom-element="amp-auto-ads" src="https://cdn.ampproject.org/v0/amp-auto-ads-0.1.js"> </script>

Роль и значение инвестиционных рисков

<

091313 2344 1 Роль и значение инвестиционных рисковНа современном этапе в трактовке категории риска имеется много противоречий; ряд этих трактовок носят ограниченный характер; во многих случаях «риск» отождествляется с понятием «условия риска». В этой связи представляется целесообразным комплексно рассмотреть основные сущностные характеристики и особенности риска и сформулировать на этой основе более полное его определение.

Предпринимательский риск — риск, связанный с конкретным бизнесом в его рыночной нише. Создание классической теории предпринимательских рисков связано с такими экономистами, как Милль, Сениор, Найт и др. Они выделяли в структуре предпринимательского дохода две составляющие:

1) процент как долю на вложенный капитал (или заработную плату капиталиста);

2) плату за риск как возмещение возможного риска в предпринимательской деятельности.

Экономический риск можно рассматривать либо как возмещение возможного Дохода вследствие принятого решения, либо как получение убытков (наступления неблагоприятных последствий) вследствие реализации неудачного решения. Экономисты классического направления понимали экономический риск только как возможный ущерб вследствие экономического действия. С математической точки зрения риск в данной теории есть не что иное, как математическое ожидание потерь. Именно ориентация экономистов данной школы на одностороннее понимание экономического риска вызывала критику ее положений и явилась причиной создания иной теории предпринимательских рисков, получившей название неоклассической. Ее разработка связана с именами экономистов Маршалла, Пигу, а также экономистов скандинавской школы (Магнуссен и др.).

Основные положения неоклассической теории экономических рисков сводятся к следующему. Предприятие, работающее в условиях неопределенности с прибылью как случайно-переменной величиной, должно руководствоваться двумя положениями:

1) размерами ожидаемой прибыли;

2) величиной ее возможных колебаний (отклонений от ожидаемой величины).

Поведение предпринимателя в таких условиях определяется предельной полезностью, т.е. он должен выбрать тот вариант инвестирования средств, в котором колебания прибыли будут меньшими. Из неоклассической теории риска следует, что верная прибыль всегда будет иметь большую полезность, чем прибыль ожидаемого размера, связанная с возможными колебаниями. На этом основании Маршалл сделал вывод о том, что предпринимательский риск в целом неприемлем.

В настоящее время в чистом виде эти экономические теории не существуют, поскольку претерпели определенную трансформацию. Общераспространенной теорией экономического риска сейчас является неоклассическая с теми дополнениями, которые внес известный экономист Дж. Кейнс. Он впервые дал подробную классификацию предпринимательских рисков, дополнив неоклассическую теорию фактором удовольствия. Основным недостатком предыдущей неоклассической теории Кейнс считал недооценку склонности к азарту, часто встречающейся в практике предпринимателей. По его мнению, ради большей прибыли предприниматель, как правило, идет на больший риск.

До сих пор не сложилось однозначного толкования сущности предпринимательских рисков даже в зарубежной экономической литературе из-за сложности самого понятия, использования его для обозначения других экономических понятий, недостаточного теоретического изучения этого явления в отечественной экономике, игнорирования его в российском хозяйственном законодательстве.

В общем виде можно выделить два основных определения сущности экономического риска. Первое состоит в том, что риск рассматривается в виде возможного ущерба (финансовых, материальных и иных потерь) от реализации принятого решения. Второе — в том, что риск рассматривается с точки зрения возможной удачи, получения дохода или прибыли от реализации решения. В целом эти определения базируются на классической и неоклассической теории рисков.

Необходимо различать более широкое понятие общего риска и частное понятие экономического (предпринимательского) риска. Экономический риск проявляется при принятии хозяйственных решений в условиях неопределенности и представляет совокупность экономических, политических, экологических, моральных и других последствий, которые могут произойти в результате осуществления этого решения.

Для раскрытия содержания экономического риска обычно используют термины «ситуация риска» и «осознание риска». Каждый индивидуум в процессе хозяйственной деятельности сталкивается с ситуациями, которые не имеют однозначного решения. Неопределенная ситуация требует выбора нескольких решений, имеющих различную вероятность осуществления. Таким образом, необходимость принятия одного из нескольких решений в неопределенной обстановке обозначается понятием «ситуация риска». Если индивидуум при этом понимает, что он столкнулся с ситуацией риска, то факт такого понимания обозначает понятие осознания риска. Осознание подобной ситуации позволяет разрешить неопределенность путем принятия одного из вариантов решений.

Понятие экономического риска включает не только наличие рисковой ситуации и ее осознание, но и принятие решения на основе количественного и качественного анализа риска. Таким образом, сущность предпринимательского риска предполагает принятие решений, отвечающих критериям оценки риска.

Наиболее удачным определением предпринимательского риска является его трактовка как деятельности субъектов хозяйственной жизни, связанной с преодолением неопределенности в ситуации неизбежного выбора, в процессе которой имеется возможность оценить вероятности достижения желаемого результата, неудачи и отклонения от цели, содержащиеся в выбираемых альтернативах.

Как и любая экономическая категория, предпринимательские риски выражают свою сущность в функциях. Наиболее общепринятыми считаются две функции: регулирующая и защитная.

Регулирующая функция рисков имеет два аспекта — негативный и позитивный. Негативный аспект состоит в том, что принятие и реализация решений с необоснованным риском ведут к волюнтаризму, крайним проявлением которого является авантюризм. Эта разновидность риска объективно содержит значительную вероятность невозможности достижения цели при реализации решения. Действие негативного аспекта регулирующей функции риска выступает в качестве дестабилизирующего фактора в хозяйственной практике.

Позитивный аспект данной функции риска выполняет роль своеобразного катализатора при принятии экономических решений. Практически этот аспект проявляется в деятельности инновационных банков, инвестиционных фондов, особенно венчурных (рисковых) фирм классического западного типа.

Защитная функция риска также имеет два аспекта: историко-генетический и социально-правовой. Первый аспект объективно связан с тем, что для страхования рисков отдельные индивидуумы и хозяйственные организации вынуждены создавать средства защиты от негативных явлений, стихийных бедствий и т.д. в форме страховых (резервных) фондов, фондов риска, финансовых резервов предприятий.

Основное содержание социально-правового аспекта защитной функции риска состоит в необходимости обеспечения права на хозяйственный риск и закрепления его в законодательном порядке как категории правомерности экономического риска. Такая категория права предусмотрена в хозяйственном законодательстве большинства зарубежных стран и регламентирует экономические гарантии, исключающие в случае неуспеха наказание работника, пошедшего на обоснованный риск. Эти гарантии вообще рассматриваются как необходимое условие для предпринимателя на обоснованный риск. В российском законодательстве понятие правомерности экономического риска и необходимые в этом случае гарантии пока отсутствуют, что сдерживает применение обоснованных рисковых решений в хозяйственной практике, а также размывает границы ответственности за последствия решений, принятых в результате бесхозяйственности и некомпетентности руководителей.

Факторы риска — это такие изменения в ситуации принятия (или реализации) решения, которые увеличивают шансы и величину отклонения от цели, от планируемого хозяйственного результата деятельности предприятия. Вся совокупность факторов, влияющих на риск, укрупнено подразделяется на две группы: 1) объективные, к которым относятся факторы, непосредственно не зависящие от самого предпринимателя (инфляция, конкуренция, экономические кризисы и др.); 2) субъективные — факторы, непосредственно характеризующие данного предпринимателя (производственный потенциал, техническое оснащение производительность труда, динамика охвата рынка и т.д.).

Риски подразделяются на следующие основные виды: производственный, коммерческий, финансовый (кредитный), инвестиционный и рыночный.

Производственный риск связан с производством и реализацией продукции (работ, услуг), осуществлением любых видов производственной деятельности. На этот вид риска наибольшее влияние оказывают сокращение намеченного объема производства и реализации продукции, превышение плановых материальных и трудовых затрат, снижение цен, брак, дефекты изделий, рекламации и др.

Коммерческий риск возникает в процессе реализации закупленных предпринимателем товаров и оказания услуг. В коммерческой сделке необходимо учитывать такие факторы, как невыгодное изменение (повышение) цены закупаемых средств производства, снижение цены, по которой реализуется продукция, потеря товара в процессе обращения, повышение издержек обращения.

Финансовый риск может возникнуть при осуществлении финансового предпринимательства или финансовых (денежных) сделок. На финансовый риск наряду с факторами, характерными для других видов предпринимательского риска, воздействуют и такие, как неплатежеспособность одной из сторон финансовой сделки, ограничения на валютно-денежные операции и т.п.

Причиной инвестиционного риска может быть обесценивание инвестиционно-финансового портфеля, состоящего из собственных и приобретенных ценных бумаг.

Рыночный риск связан с возможным колебанием рыночных процентных ставок, национальной денежной единицы или зарубежных курсов валют, а возможно, тем и другим одновременно. Любой риск зависит от партнеров по сделке. Для принятия решения о целесообразности участия потенциальных партнеров в осуществлении проекта проводят анализ риска.

Инвестиционный риск – характеризует возможность возникновения финансовых потерь в процессе осуществления инвестиционной деятельности предприятия. В соответствии с видами этой деятельности разделяются и виды инвестиционного риска — риск реального инвестирования и риск финансового инвестирования.

Инвестиционный риск – это опасность потери инвестиций, неполучения от них полной отдачи, обесценения вложений.

Для финансового менеджера риск — это вероятность неблагоприятного исхода. Различные инвестиционные проекты имеют различную степень риска, самый высокодоходный вариант вложения капитала может оказаться и самым рискованным.

Функционированию и развитию многих экономических процессов присущи элементы неопределенности. Это обуславливает появление ситуаций, не имеющих однозначного исхода. Понятие «ситуация риска» можно определить как сочетание, совокупность различных обстоятельств и условий, создающих определенную обстановку для того или иного вида деятельности. Если существует вероятность количественно и качественно определять степень вероятности того или иного варианта, то это и будет ситуация риска.

Ситуации риска сопутствуют три условия:

– наличие неопределенности;

– необходимость выбора альтернативы (в т. ч. отказ от выбора);

– возможность оценить вероятность осуществления выбираемых альтернатив.

Ситуацию риска следует отличать от ситуации неопределенности. Последняя характеризуется тем, что вероятность наступления результатов решений или событий в принципе неустанавливаема. Ситуацию же риска можно охарактеризовать как разновидность неопределенности, когда наступление событий вероятно и может быть определено, т. е. объективно существует возможность оценить вероятность событий, предположительно возникающих в результате осуществления хозяйственной деятельности.

Стремясь снять рискованную ситуацию, субъект делает выбор и стремится реализовать его. Тем самым риск предстает моделью снятия субъектом неопределенности, способом практического разрешения противоречия при неясном (альтернативном) развитии противоположных тенденций в конкретных обстоятельствах.

Понимание того, что субъект столкнулся с «ситуацией риска» и ему предстоит выбор из нескольких альтернативных вариантов поведения, называется «осознанием риска».

Кроме того, при рассмотрении сущности риска надо учитывать, что это понятие включает в себя не только наличие рисковой ситуации и ее осознание, но и принятие решения, сделанного на основе количественного и качественного анализа риска.

Таким образом, риск как ситуация, связанная с наличием выбора из предполагаемых альтернатив имеет важное свойство — вероятность. Вероятность — математический признак, означающий возможность рассчитать частоту наступления события при наличии достаточного количества статистических данных. Вот почему риск нельзя определять через вероятность (вероятность — признак риска) и тем более неопределенность (отсутствующую возможность определить вероятность исхода события).

Помимо этого, необходимо отметить основную особенность риска — риск имеет свойство уменьшаться с увеличением предсказуемости рискосодержащего события. Под рискосодержащим событием понимается то событие, от совершения или несовершения которого зависит соответственно успех или неудача предполагаемого предприятия. И так как риск в таком случае выражается процентной (или количественной) возможностью несовершения благоприятного события, то чем больше существует возможностей предвидеть, свершится или не свершится это событие, тем меньше значение риска. Таким образом, риск нельзя определить и как событие. Событие — в данном случае — условие возникновения рисковой ситуации.

Исходя из вышесказанного, дадим следующее определение. Риск — ситуация, связанная с наличием выбора из предполагаемых альтернатив путем оценки вероятности наступления рискосодержащего события, влекущего как положительные, так и отрицательные последствия.

Всю работу над риском целесообразно рассматривать только в системе отношений между субъектами и объектами управления риском, т. е. в некой системе.

Система управления представляет собой сложный механизм воздействия управляющей системы на управляемую с целью получения желаемого результата. Таким образом, управление риском как система состоит из двух подсистем: управляемой подсистемы (объекта управления) и управляющей подсистемы (субъекта управления).

В системе управления риском объектом управления являются риск, рисковые вложения капитала, экономические отношения между хозяйствующими подразделениями в процессе реализации риска.

Субъектом управления в системе управления риском является специальная группа людей (руководитель, финансовый менеджер, менеджер по риску и другие), которая посредством различных приемов и способов управления осуществляет целенаправленное воздействие на объект управления.

Существует интересное мнение по поводу использования термина «система управления риском». Некоторые считают, что с точки зрения исследования операций словосочетание управление риском лишено смысла, поскольку неопределенностью управлять нельзя. Таким образом, «когда говорят о системе управления риском», речь идет о системе поддержки принятия решения того или иного субъекта, главная задача, которой в максимальной степени снизить неопределенность, имеющую место при принятии решений субъектам. Такая трактовка системы управления риском несколько сужает ее предназначение. Система управления риском, несомненно, включает процесс принятия решений, однако на этом ее функции не ограничиваются. Система управления риском включает также дальнейший мониторинг рисковых позиций, их хеджирование, порядок взаимодействия подразделений в процессе контроля за принятыми рисками и т. п. При анализе системы управления рисками целесообразно использовать в качестве основного методологического инструмента системный подход.

Системный подход представляет собой всесторонний подход, фокусирующий внимание не только на организации, но и на окружающей ее среде. Центральным понятием системного подхода является понятие «система», которое отражает понятие о том, что различные элементы, соединяясь, приобретают новое качество, которое отсутствует у каждого из них в отдельности. Новое качество возникает благодаря наличию связей в системе, которые осуществляют перенос свойств каждого элемента системы ко всем остальным элементам системы. Такие связи называются интегральными или системными.

Эффективность функционирования системы управления риском, исходя из основных положений системного подхода, определяется эффективным взаимодействием между частями системы, нежели результативной работой ее отдельных властей

Таким образом, система управления рисками представляет собой совокупность взаимосвязанных и взаимозависимых элементов, конечной целью существования которых является минимизация рисков.

На схеме (рис.1.) для упрощения блок-схемы сбор и обработка информации по аспектам риска представлены в качестве первого этапа. В действительности эта работа осуществляется на протяжении всего процесса принятия решения. По мере перехода от одного этапа к другому при необходимости может уточняться потребность в дополнительной информации, осуществляться ее сбор и обработка.

Особую роль играет информация в процессе качественного и количественного анализа риска.

091313 2344 2 Роль и значение инвестиционных рисков

1 —  сбор и обработка данных; 2 —  качественный анализ риска; 3 —  количественная оценка риска; 4 — оценка приемлемости риска; 5, 11 — оценка возможности снижения риска; 6, 12 — выбор методов и формирование вариантов снижения риска; 7 — оценка возможности увеличения риска; 8 — формирование и выбор вариантов увеличения риска; 9, 13 — оценка целесообразности снижения риска; 10 — оценка целесообразности увеличения риска; 14 — выбор варианта снижения риска; 15 — реализация проекта (принятие риска); 16 — отказ от реализации проекта (избежание риска).

 

Рис.1. Блок-схема процесса управления риском

 

Качественный анализ предполагает: выявление источников и причин риска, этапов и работ, при выполнении которых возникает риск, т. е. установление потенциальных зон риска, идентификацию всех возможных рисков, выявление практических выгод и возможных негативных последствий, которые могут наступить при реализации содержащего риск решения.

Результаты качественного анализа служат важной исходной информацией для осуществления количественного анализа.

В результате проведения анализа риска получается картина возможных рисковых событий, вероятность их наступления и последствий. После сравнения полученных значений рисков с предельно допустимыми вырабатывается стратегия управления риском, и на этой основе — меры предотвращения и уменьшения риска.

Меры по устранению и минимизации риска включают следующие этапы:

– оценку приемлемости полученного уровня риска;

– оценку возможности снижения риска или его увеличения (в случае, когда полученные значения риска значительно ниже допустимого, а увеличение степени риска обеспечит повышение ожидаемой отдачи);

– выбор методов снижения (увеличения) рисков;

– оценку целесообразности и выбор вариантов снижения (увеличения) рисков.

После выбора определенного набора мер по устранению и минимизации риска следует принять решение о степени достаточности выбранных мер. Если мер недостаточно — целесообразно отказаться от реализации проекта (избежать риска). Следует отметить, что здесь рассмотрена лишь общая схема процесса управления риском. Характер и содержание перечисленных выше этапов и работ, используемые методы их выполнения в значительной степени зависят от специфики предпринимательской деятельности и характера возможных рисков.

 

1.2 Классификация инвестиционных рисков

 

Рассмотрим и охарактеризуем основные виды финансового риска.

Риск снижения финансовой устойчивости (или риск нарушения равновесия финансового развития) предприятия. Этот риск генерируется несовершенством структуры капитала (чрезмерной долей используемых заемных средств), порождающим несбалансированность положительного и отрицательного денежных потоков предприятия по объемам.

Риск неплатежеспособности (или риск несбалансированной ликвидности) предприятия. Этот риск генерируется снижением уровня ликвидности оборотных активов, порождающим разбалансированность положительного и отрицательного денежных потоков предприятия во времени. По своим финансовым последствиям этот вид риска также относится к числу наиболее опасных.

Инвестиционный риск – характеризует возможность возникновения финансовых потерь в процессе осуществления инвестиционной деятельности предприятия. В соответствии с видами этой деятельности разделяются и виды инвестиционного риска — риск реального инвестирования и риск финансового инвестирования.

Инфляционный риск. В условиях инфляционной экономики он выделяется в самостоятельный вид финансовых рисков. Этот вид риска характеризуется возможностью обесценения реальной стоимости капитала (в форме финансовых активов предприятия), а также ожидаемых доходов от осуществления финансовых операций в условиях инфляции.

Процентный риск – он состоит в непредвиденном изменении процентной ставки на финансовом рынке (как депозитной, так и кредитной).

Валютный риск – этот вид риска присущ предприятиям, ведущим внешнеэкономическую деятельность (импортирующим сырье, материалы и полуфабрикаты и экспортирующим готовую продукцию).

Депозитный риск – этот риск отражает возможность не возврата депозитных вкладов (непогашения депозитных сертификатов). Он встречается относительно редко и связан с неправильной оценкой и неудачным выбором коммерческого банка.

Кредитный риск имеет место в финансовой деятельности предприятия при предоставлении им товарного (коммерческого) или потребительского кредита покупателям. Формой его проявления является риск неплатежа или несвоевременного расчета за отпущенную предприятием в кредит готовую продукцию.

Налоговый риск как вид финансового риска имеет ряд проявлений: вероятность введения новых видов налогов и сборов на осуществление отдельных аспектов хозяйственной деятельности; возможность увеличения уровня ставок действующих налогов и сборов; изменение сроков и условий осуществления отдельных налоговых платежей; вероятность отмены действующих налоговых льгот в сфере хозяйственной деятельности предприятия. Являясь для предприятия непредсказуемым (об этом свидетельствует современная отечественная фискальная политика), он оказывает существенное воздействие на результаты его финансовой деятельности [7].

Инновационный финансовый риск – этот вид риска связан с внедрением новых финансовых технологий, использованием новых финансовых инструментов и т.п.

Криминогенный риск. В сфере финансовой деятельности предприятий он проявляется в форме объявления его партнерами фиктивного банкротства; подделки документов; хищения отдельных видов активов собственным персоналом и другие.

Прочие виды рисков. Группа прочих финансовых рисков довольно обширна, но по вероятности возникновения или уровню финансовых потерь она не столь значима для предприятий, как рассмотренные выше. К ним относятся риски стихийных бедствий и другие аналогичные «форсмажорные риски», которые могут привести не только к потере предусматриваемого дохода, но и части активов предприятия.

По характеризуемому объекту выделяют следующие группы финансовых рисков:

риск отдельной финансовой операции. Он характеризует в комплексе весь спектр видов финансовых рисков, присущих определенной финансовой операции (например, риск присущий приобретению конкретной акции);

риск финансовой деятельности предприятия в целом. Комплекс различных видов рисков, присущих финансовой деятельности предприятия, определяется спецификой организационно-правовой формы его деятельности, структурой капитала, составом активов, соотношением постоянных и переменных издержек и т.п.

По совокупности исследуемых инструментов финансовые риски подразделяются на следующие группы:

индивидуальный финансовый риск. Он характеризует совокупный риск, присущий отдельным финансовым инструментам;

портфельный финансовый риск. Он характеризует совокупный риск, присущий комплексу однофункциональных финансовых инструментов, объединенных в портфель (например, кредитный портфель предприятия, его инвестиционный портфель и т.п.).

По комплексности выделяют следующие группы рисков:

простой финансовый риск характеризует вид финансового риска, который не расчленяется на отдельные его подвиды. Примером простого финансового риска является риск инфляционный;

сложный финансовый риск характеризует вид финансового риска, который состоит из комплекса рассматриваемых его подвидов. Примером сложного финансового риска является риск инвестиционный (например, риск инвестиционного проекта).

По источникам возникновения выделяют следующие группы финансовых рисков:

внешний, систематический или рыночный риск (все термины определяют этот риск как независящий от деятельности предприятия) возникает при смене отдельных стадий экономического цикла, изменении конъюнктуры финансового рынка. К этой группе рисков могут быть отнесены инфляционный риск, процентный риск, валютный риск, налоговый риск и частично инвестиционный риск (при изменении макроэкономических условий инвестирования);

внутренний, несистематический или специфический риск (все термины определяют этот финансовый риск как зависящий от деятельности конкретного предприятия) может быть связан с неквалифицированным финансовым менеджментом, неэффективной структурой активов и капитала.

Деление финансовых рисков на систематический и несистематический является одной из важных исходных предпосылок теории управления рисками.

По характеру финансовых последствий все риски подразделяются на такие группы:

риск, влекущий только экономические потери. При этом виде риска финансовые последствия могут быть только отрицательными (потеря дохода или капитала);

риск, влекущий упущенную выгоду. Он характеризует ситуацию, когда предприятие в силу сложившихся объективных и субъективных причин не может осуществить запланированную финансовую операцию (например, при снижении кредитного рейтинга предприятие не может получить необходимый кредит и использовать эффект финансового левериджа);

риск, влекущий как экономические потери, так и дополнительные доходы. В литературе этот вид финансового риска часто называется «спекулятивным финансовым риском», так как он связывается с осуществлением спекулятивных (агрессивных) финансовых операций.

По характеру проявления во времени выделяют две группы финансовых рисков:

постоянный финансовый риск. Он характерен для всего периода осуществления финансовой операции и связан с действием постоянных факторов. Примером такого финансового риска является процентный риск, валютный риск и т.п.

временный финансовый риск. Он характеризует риск, носящий перманентный характер, возникающий лишь на отдельных этапах осуществления финансовой операции. Примером такого вида финансового риска является риск неплатежеспособности эффективно функционирующего предприятия.

По уровню вероятности реализации финансовые риски подразделяются на такие группы:

финансовый риск с низким уровнем вероятности реализации. К таким видам относят обычно финансовые риски, коэффициент вариации по которым не превышает 10%;

финансовый риск со средним уровнем вероятности реализации. К таким видам в практике риск-менеджмента обычно относят финансовые риски, коэффициент вариации по которым находится в пределах 10–25%;

финансовый риск с высоким уровнем вероятности реализации. К таким видам относят финансовые риски, коэффициент вариации по которым превышает 25%;

финансовый риск, уровень вероятности реализации которых определить невозможно. К этой группе относятся финансовые риски, реализуемые «в условиях неопределенности».

По уровню возможных финансовых потерь риски подразделяются на следующие группы:

допустимый финансовый риск характеризует риск, финансовые потери по которому не превышают расчетной суммы прибыли по осуществляемой финансовой операции;

критический финансовый риск характеризует риск, финансовые потери по которому не превышают расчетной суммы валового дохода по осуществляемой финансовой операции;

катастрофический финансовый риск характеризует риск, финансовые потери по которому определяются частичной или полной утратой собственного капитала (этот вид риска может сопровождаться утратой и заемного капитала).

По возможности предвидения финансовые риски подразделяются на следующие две группы:

прогнозируемый финансовый риск характеризует те виды рисков, которые связаны с циклическим развитием экономики, сменой стадий конъюнктуры финансового рынка, предсказуемым развитием конкуренции и т.п. Предсказуемость финансовых рисков носит относительный характер, так как прогнозирование со 100%-ным результатом исключает рассматриваемое явление из категории рисков. Примером прогнозируемых финансовых рисков являются инфляционный риск, процентный риск и некоторые другие их виды (естественно, речь идет о прогнозировании риска в краткосрочном периоде);

непрогнозируемый финансовый риск характеризует виды финансовых рисков, отличающихся полной непредсказуемостью проявления. Примером таких рисков выступают риски форс-мажорной группы, налоговый риск и некоторые другие [8].

Соответственно этому классификационному признаку финансовые риски подразделяются также на регулируемые и нерегулируемые в рамках предприятия.

По возможности страхования финансовые риски подразделяются также на две группы:

страхуемый финансовый риск. К ним относятся риски, которые могут быть переданы в порядке внешнего страхования соответствующим страховым организациям;

<

не страхуемый финансовый риск. К ним относятся те их виды, по которым отсутствует предложение соответствующих страховых продуктов на страховом рынке.

Учитывая экономическую нестабильность развития страны, раннюю стадию жизненного цикла многих созданных в последнее десятилетие предприятий, а соответственно и преимущественно агрессивный менталитет их руководителей и финансовых менеджеров, можно констатировать, что принимаемые ими финансовые риски отличаются большим разнообразием и достаточно высоким уровнем в сравнении с портфелем этих рисков у предприятий, функционирующих в странах с развитой рыночной экономикой

 

 

 

 

 

2 ХАРАКТЕРИСТИКА МЕТОДОВ И КЛАССИФИКАЦИЯ МОДЕЛЕЙ ОЦЕНКИ ОТНОШЕНИЯ ИНВЕСТОРОВ К РИСКУ

 

2.1. Источники риска и методы его оценки

 

Методический инструментарий оценки уровня предпринимательского риска
является наиболее обширным, так как включает в себя разнообразные экономико-статистические, экспертные, аналоговые методы осуществления такой оценки. Выбор конкретных методов оценки определяется наличием необходимой информационной базы и уровнем квалификации менеджеров.

1. Экономико-статистические методы составляют основу проведения оценки уровня финансового риска. К числу основных расчетных показателей такой оценки относятся:

а) Уровень финансового риска. Он характеризует общий алгоритм оценки этого уровня, представленный следующей формулой:

УР =ВР х РП, (1)

где УР — уровень соответствующего финансового риска;

ВР — вероятность возникновения данного финансового риска;

РП — размер возможных финансовых потерь при реализации данного риска.

В практике использования этого алгоритма размер возможных финансовых потерь выражается обычно абсолютной суммой, а вероятность возникновения финансового риска — одним из коэффициентов измерения этой вероятности (коэффициентом вариации, бета-коэффициентом и др.) [9].

Соответственно, уровень финансового риска при его расчете по данному алгоритму будет выражен абсолютным показателем, что существенно снижает базу его сравнения при рассмотрении альтернативных вариантов.

б) Дисперсия. Она характеризует степень колеблемости изучаемого показателя (в данном случае — ожидаемого дохода от осуществления финансовой операции) по отношению к его средней величине. Расчет дисперсии осуществляется по следующей формуле:

091313 2344 3 Роль и значение инвестиционных рисков (2)

где 091313 2344 4 Роль и значение инвестиционных рисков— дисперсия;

Ri— конкретное значение возможных вариантов ожидаемого дохода по рассматриваемой финансовой операции;

091313 2344 5 Роль и значение инвестиционных рисков— среднее ожидаемое значение дохода по рассматриваемой финансовой операции;

PI — возможная частота (вероятность) получения отдельных вариантов ожидаемого дохода по финансовой операции

п — число наблюдений.

в) Среднеквадратическое (стандартное) отклонение. Этот показатель является одним из наиболее распространенных при оценке уровня индивидуального финансового риска, так же как и дисперсия определяющий степень колеблемости и построенный на ее основе. Он рассчитывается по следующей формуле:

091313 2344 6 Роль и значение инвестиционных рисков (3)

где 091313 2344 7 Роль и значение инвестиционных рисков— среднеквадратическое (стандартное) отклонение;

RI — конкретное значение возможных вариантов ожидаемого дохода по рассматриваемой финансовой операции;

091313 2344 8 Роль и значение инвестиционных рисков— среднее ожидаемое значение дохода по рассматриваемой финансовой операции;

PI — возможная частота (вероятность) получения отдельных вариантов ожидаемого дохода по финансовой операции;

п — число наблюдений [5].

г) Коэффициент вариации. Он позволяет определить уровень риска, если показатели среднего ожидаемого дохода от осуществления финансовых операций различаются между собой. Расчет коэффициента вариации осуществляется по следующей формуле:

091313 2344 9 Роль и значение инвестиционных рисков (4)

где CV— коэффициент вариации;

д) Бета-коэффициент (или бета). Он позволяет оценить индивидуальный или портфельный систематический финансовый риск по отношению к уровню риска финансового рынка в целом. Этот показатель используется обычно для оценки рисков инвестирования в отдельные ценные бумаги. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:


091313 2344 10 Роль и значение инвестиционных рисков (5)

где 091313 2344 11 Роль и значение инвестиционных рисков — бета-коэффициент;

К —степень корреляции между уровнем доходности по индивидуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю) и средним уровнем доходности данной группы фондовых инструментов по рынку в целом;

091313 2344 12 Роль и значение инвестиционных рисков— среднеквадратическое (стандартное) отклонение доходности по индивидуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю в целом);

091313 2344 13 Роль и значение инвестиционных рисков — среднеквадратическое (стандартное) отклонение доходности по фондовому рынку в целом.

Уровень финансового риска отдельных ценных бумаг определяется на основе следующих значений бета-коэффициентов:

β =1 — средний уровень;

β > 1 — высокий уровень;

β < 1 — низкий уровень.

2. Экспертные методы оценки уровня финансового риска применяются в том случае, если на предприятии отсутствуют необходимые информативные данные для осуществления расчетов экономико-статистическими методами. Эти методы базируются на опросе квалифицированных специалистов (страховых, финансовых, инвестиционных менеджеров соответствующих специализированных организаций) с последующей математической обработкой результатов этого опроса.

В процессе экспертной оценки каждому эксперту предлагается оценить уровень возможного риска, основываясь на определенной балльной шкале, например:

– риск отсутствует 0 баллов;

– риск незначительный 10 баллов;

– риск ниже среднего уровня 30 баллов;

– риск выше среднего уровня 50 баллов;

– риск высокий – 90 баллов;

– риск очень высокий – 100 баллов [15].

3. Аналоговые методы оценки уровня финансового риска позволяют определить уровень рисков по отдельным наиболее массовым финансовым операциям предприятия. При этом для сравнения может быть использован как собственный, так и внешний опыт осуществления таких финансовых операций.

1. При определении необходимого уровня премии за риск используется следующая формула:

091313 2344 14 Роль и значение инвестиционных рисков (6)

где RPn — уровень премии за риск по конкретному финансовому (фондовому) инструменту;

091313 2344 15 Роль и значение инвестиционных рисков — средняя норма доходности на финансовом рынке;

Аn—безрисковая норма доходности на финансовом рынке;

091313 2344 16 Роль и значение инвестиционных рисков —бета-коэффициент, характеризующий уровень систематического риска по конкретному финансовому (фондовому) инструменту.

2. При определении необходимой суммы премии за риск используется следующая формула:


091313 2344 17 Роль и значение инвестиционных рисков (7)

где RPS — сумма премии за риск по конкретному финансовому (фондовому) инструменту в настоящей стоимости;

SI— стоимость (котируемая цена) конкретного финансового (фондового) инструмента;

RPn — уровень премии за риск по конкретному финансовому (фондовому) инструменту, выраженный десятичной дробью.

3. При определении (необходимого) общего уровня доходности финансовых операций с учетом фактора риска используется следующая формула:

091313 2344 18 Роль и значение инвестиционных рисков (8)

где RDn — общий уровень доходности по конкретному финансовому (фондовому) инструменту с учетом фактора риска;

Ап — безрисковая норма доходности на финансовом рынке;

RPn — уровень премии за риск по конкретному финансовому (фондовому) инструменту.

При определении уровня избыточной доходности (премии за риск) всего портфеля ценных бумаг на единицу его риска используется «коэффициент Шарпа», определяемый по следующей формуле:

091313 2344 19 Роль и значение инвестиционных рисков (9)

где Sp — коэффициент Шарпа, измеряющий избыточную доходность портфеля на единицу риска, характеризуемую среднеквадратическим (стандартным) отклонением этой избыточной доходности;

RDp — общий уровень доходности портфеля;

Ап — уровень доходности по без рисковому финансовому инструменту инвестирования;

091313 2344 20 Роль и значение инвестиционных рисков— среднеквадратическое отклонение избыточной доходности [16].

В системе методов управления финансовыми рисками предприятия основная роль принадлежит внутренним механизмам их нейтрализации.

Внутренние механизмы нейтрализации финансовых рисков представляют собой систему методов минимизации их негативных последствий, избираемых и осуществляемых в рамках самого предприятия.

В современных условиях внутренние механизмы нейтрализации охватывают преимущественную часть финансовых рисков предприятия.

Таким образом, наиболее значимым является финансовый риск в части возможного банкротства предприятия, причины которого лежат в его хозяйственной деятельности и являются следствием его неудовлетворительной работы. К ним относятся неоправданно высокие затраты на производство и реализацию продукции, снижение качества продукции и ее невостребованность, длительный производственный цикл, неэффективное использование ресурсов, в том числе финансовых, снижение объемов производства и продаж, рост внешней задолженности другим предприятиям и бюджету, необоснованное увеличение дебиторской задолженности, низкий уровень планирования и прогнозирования, недостаточная квалификация сотрудников.

 

2.2 Классические модели оценки риска

 

В портфельной теории под риском понимается возможность отклонения, как положительного, так и отрицательного, фактической доходности актива от его ожидаемой доходности. Иными словами, риск здесь рассматривается как неопределенность результата инвестирования, а не только как возможность понести убытки или недополучить прибыль. Численно риск оценивается по величине среднего квадратического (стандартного) отклонения доходности актива:

091313 2344 21 Роль и значение инвестиционных рисков (10)

где 091313 2344 22 Роль и значение инвестиционных рисков — ожидаемая доходность инвестиционного актива; ri — доходности инвестиционного актива при различных вариантах; pi — вероятности соответствующих вариантов; n — количество вариантов.

Ожидаемая доходность инвестиционного актива 091313 2344 23 Роль и значение инвестиционных рисков находится по следующей формуле:

091313 2344 24 Роль и значение инвестиционных рисков (11)

где ri — доходности инвестиционного актива при различных вариантах;

pi — вероятности соответствующих вариантов;

n — количество вариантов.

Также измерителем риска является фактора «бета». Коэффициент «бета» бумаги показывает ее чувствительность к колебаниям рынка в будущем. Для оценки «беты» должны быть учтены всевозможные источники подобных колебаний. Затем необходимо оценить, как отреагирует цена бумаги на каждое из этих изменений, а также вероятность такого изменения.

«Бету» бумаги можно интерпретировать как наклон графика рыночной модели. Если этот коэффициент был постоянным от периода к периоду, то «историческую бету» (historical beta) бумаги можно оценить путем сопоставления прошлых данных о соотношении доходности рассматриваемой бумаги и доходности рынка. Статистическая процедура для получения таких апостериорных (прошлых) значений коэффициента «бета» называется простой линейной регрессией (simple linear regression), или методом наименьших квадратов. Как становится ясно, истинное значение коэффициента «бета» ценной бумаги невозможно установить, можно лишь оценить это значение.

Модели, рассматриваемые в финансовом анализе, связывают случайную величину r с величинами, которые объективно характеризуют финансовый рынок в целом. Такие величины называются факторами. В зависимости от постановки задачи факторы могут считаться как случайными, так и детерминированными, т.е. точно известными величинами.

В самом простом случае выделяется один фактор. Тогда статистическая модель имеет вид:

091313 2344 25 Роль и значение инвестиционных рисков. (12)

где здесь 091313 2344 26 Роль и значение инвестиционных рисков091313 2344 27 Роль и значение инвестиционных рисков и 091313 2344 28 Роль и значение инвестиционных рисков — постоянные (неизвестные параметры),

091313 2344 29 Роль и значение инвестиционных рисков— случайная величина, удовлетворяющая условию: 091313 2344 30 Роль и значение инвестиционных рисков,

где 091313 2344 31 Роль и значение инвестиционных рисков — условное математическое ожидание случайной величины 091313 2344 32 Роль и значение инвестиционных рисков относительно F. Из этого предположения следует, что и безусловное математическое ожидание величины 091313 2344 33 Роль и значение инвестиционных рисков также равно нулю. Коэффициент 091313 2344 34 Роль и значение инвестиционных рисков показывает чувствительность доходности ценной бумаги к фактору F. Коэффициент 091313 2344 35 Роль и значение инвестиционных рисков называют сдвигом.

Одна из самых распространенных моделей использует в качестве фактора F доходность рыночного индекса.

Рыночная модель (market mode) – это один из путей отражения взаимосвязи доходности акции за определенный период с доходностью за тот же период акции на рыночный индекс:

ri = aiI + biI rI +
eiI, (13)

где ri — доходность ценной бумаги i за данный период; rI — доходность на рыночный индекс I за этот же период; aiI — коэффициент смещения; biI — коэффициент наклона; eiI — случайная погрешность.

Как видно из выражения, при условии положительности коэффициента наклона, чем выше доходность на рыночный индекс, тем выше доходность ценной бумаги. «Бета» коэффициент исчисляется следующим образом:


091313 2344 36 Роль и значение инвестиционных рисков (14)

где siI, обозначает ковариацию между доходностью акции i и доходностью на рыночный индекс, а sI2 обозначает дисперсию (квадрат стандартного отклонения) доходности на индекс.

Исходя из рыночной модели, общий риск ценной бумаги i, измеряемый ее дисперсией и обозначенный как s2i , состоит из двух частей: (1) рыночный (или систематический) риск (market risk); (2) собственный (или несистематический) риск (unique risk). Таким образом, s2i равняется следующему выражению:


091313 2344 37 Роль и значение инвестиционных рисков091313 2344 38 Роль и значение инвестиционных рисков (15)

где s2i обозначает дисперсию доходности на рыночный индекс,


b2iIs2i — рыночный риск ценной бумаги i,

s2 ei — собственный риск ценной бумаги i, мерой которого является дисперсия случайной погрешности eiI.

В рыночной модели общий риск портфеля, измеряемый дисперсией его доходности выражается следующим образом:


091313 2344 39 Роль и значение инвестиционных рисков, (16)

где 091313 2344 40 Роль и значение инвестиционных рисков , 091313 2344 41 Роль и значение инвестиционных рисков. (17)

В общем случае можно заметить, что чем более диверсифицирован портфель (т.е. чем большее количество ценных бумаг в него входит), тем меньше каждая доля Хi. При этом значение 091313 2344 42 Роль и значение инвестиционных рисков не меняется существенным образом, за исключением случаев преднамеренного включения в портфель ценных бумаг с относительно низким или высоким значением «беты». Так как «бета» портфеля является средним значением «беты» ценных бумаг, входящих в портфель, то нет оснований предполагать, что увеличение диверсификации портфеля вызовет изменение «беты» портфеля и, таким образом, рыночного риска портфеля в какую-либо сторону. Таким образом, можно утверждать, что диверсификация приводит к усреднению рыночного риска.

Другим фактором, часто используемым в линейных регрессионных моделях, является доходность некоторого выделенного портфеля ценных бумаг, который называется касательным. Каждому портфелю соответствует случайная величина rp – доходность.

091313 2344 43 Роль и значение инвестиционных рисков (18)

091313 2344 44 Роль и значение инвестиционных рисков – риск портфеля.

Оптимальной для любого инвестора стратегией в этой модели оказывается инвестирование части средств в касательный портфель, а части – в безрисковые облигации. Либо наоборот: получение займа для дополнительного инвестирования в касательный портфель. Чем меньше будет доля средств, вложенных в рисковые активы по отношению к безрисковым, тем меньше будет величина риска.

Очевидно, что доходности ценных бумаг, обращающихся на рынке, можно рассматривать в зависимости от времени. При этом будут зависеть от времени числовые характеристики случайной величины rp. Так же, вообще говоря, будут зависеть от времени и значения параметров 091313 2344 45 Роль и значение инвестиционных рисков и 091313 2344 46 Роль и значение инвестиционных рисков.

Таким образом, рассматривая равновесные модели, мы будем отождествлять понятия касательного и рыночного портфеля, доходность которого обозначим rM.

Итак, регрессионная модель для i-й ценной бумаги имеет вид:

091313 2344 47 Роль и значение инвестиционных рисков (19)

Оказывается, в равновесном случае имеет место следующая теорема: «для всех ценных бумаг, обращающихся на рынке, коэффициент 091313 2344 48 Роль и значение инвестиционных рисков, один и тот же и равен безрисковой ставке».

Имеем 091313 2344 49 Роль и значение инвестиционных рисков (20)

Единственным параметром, характеризующим ценную бумагу, является ее чувствительность «бета» к рыночному портфелю.

 

2.3 Модель оценки финансовых активов

 

Следующим методом является модель оценки финансовых активов (CAPM).

Уравнение 091313 2344 50 Роль и значение инвестиционных рисков называется рыночной линией ценной бумаги. Уравнение 091313 2344 51 Роль и значение инвестиционных рисков называется уравнением модели оценки финансовых активов. Для ее использования необходимо получить оценки параметров касательного портфеля — ожидаемой доходности и риска, а также ковариаций доходностей ценных бумаг, входящих в р, с доходностью рыночного портфеля.

Практическое значение модели оценки финансовых активов заключается в том, что она может служить для выявления неверно оцененных бумаг в неравновесной ситуации, т.е. в ситуации несбалансированного рынка. Так, если доходность ной бумаги выше той, которая задается уравнением, то бумага является переоцененной, в противоположном случае — недооцененной.

Однофакторные модели во многих случаях являются вполне адекватными, однако чаще всего они оказываются слишком упрощенными и тогда приходится рассматривать зависимость доходности ценной бумаги от нескольких (т) факторов, т.е. линейные регрессионные модели вида:

091313 2344 52 Роль и значение инвестиционных рисков (21)

Здесь 091313 2344 53 Роль и значение инвестиционных рисков и 091313 2344 54 Роль и значение инвестиционных рисковк – параметры, 091313 2344 55 Роль и значение инвестиционных рисков — факторы, определяющие состояние рынка (i – номер наблюдения).

Такими факторами могут быть, например, уровень инфляции, темпы прироста валового внутреннего продукта и др. Если данная ценная бумага относится к некоторому сектору экономики, то безусловно следует рассматривать факторы, специфические для данного сектора.

Следует стремиться к возможно меньшему количеству объясняющих переменных (факторов), поскольку кроме усложнения модели «лишние» факторы приводят к увеличению ошибок оценок.

В данной работе для простоты и в связи с устоявшимися стереотипами упростим определение (сузим понятие) рыночного риска, определив рыночный риск субъекта финансового рынка только как риск его потерь в условиях неопределенных (случайных) изменений рыночных факторов, оказывающих влияние на активы субъекта и/или портфель его активов и финансовых инструментов. Тогда измерить рыночный риск — значит определить величину и вероятность суммарных возможных потерь за заданный период времени (период поддержания позиций).

В настоящее время в мире и России задача корректной количественной оценки рыночного риска приобретает чрезвычайно большое значение. Далее мы кратко рассмотрим современные способы решения этой проблемы.

Казалось бы, современная теория финансов дает ответ на вопрос, как измерить рыночный риск. Согласно этой теории, мера риска должна учитывать величину отклонения фактического результата от ожидаемого и вероятность реализации такого исхода. В классическом подходе Гарри Марковица к решению проблемы выбора структуры инвестиционного портфеля принимается, что доходность любого рискованного финансового инструмента или портфеля в целом является случайной переменной, распределение вероятностей изменений доходности — нормальным, а мерой степени неопределенности доходности портфеля — стандартное отклонение от ожидаемого (среднего) значения. Инвестор основывает свое решение по выбору портфеля исключительно на ожидаемой доходности и стандартном отклонении. То есть для каждого портфеля инвестор должен оценить ожидаемую доходность за период владения и стандартное отклонение, а затем выбрать лучший вариант, основываясь на этих двух параметрах.

 

2.3. VаR – модели оценки инвестиционных рисков

 

Для всесторонней (количественной и качественной) оценки рыночного риска в настоящее время в мире все активнее используется методология Value-at-Risk (VaR). Существует множество неточных переводов и понятий «Value-at-Risk» типа «стоимость под риском», «стоимостная оценка (мера) риска» или даже «рисковая стоимость» и т.п., но, по мнению экспертов, подобные термины в научно-практической литературе следует использовать без перевода, используя латинские аббревиатуры и стараясь по возможности математически точно определять эти понятия с практическими иллюстрациями на примерах, применяя единую аббревиатуру. Тем не менее, даже в англоязычной литературе для Value-at-Risk используются две аббревиатуры — VAR и VaR. Правильно применять последний вариант аббревиатуры, т.е. VaR, так как аббревиатура VAR может иногда употребляться в одной и той же зарубежной статье
для обозначения и Value-at-Risk и дисперсии (Variance). VaR — это вероятностно-статистический подход для определения соотношения ценовых показателей и риска, основным понятием в нем является распределение вероятностей, связывающее все возможные величины изменений рыночных факторов с их вероятностями.

Методология VaR стала особенно широко применяться в последние годы и сегодня используется в качестве единого унифицированного подхода к оценке риска международными банковскими и финансовыми организациями. Например, Банк международных расчетов (BIS) применяет VaR в качестве основы при установлении нормативов величины собственного капитала относительно риска активов. Кроме единства и относительной простоты подхода, главным и, видимо, самым веским аргументом в пользу концепции VaR является тот факт, что VaR стала общепризнанной методологией оценки риска среди зарубежных организаций и финансистов. Сторонники данной концепции верят, что в конечном итоге VaR позволит на общем языке обсуждать проблемы оценки риска финансовым директорам, бухгалтерам, акционерам, управленцам, аудиторам и регулирующим органам всех стран. Методология VaR обладает рядом других несомненных преимуществ, так как позволяет:

— оценить риск в терминах возможных потерь, соотнесенных с вероятностями их возникновения;

— измерить риски на различных рынках универсальным образом;

— агрегировать риски отдельных позиций в единую величину для всего портфеля, учитывая при этом информацию о количестве позиций, волатильности на рынке и периоде поддержания позиций.

К другим важным достоинствам VaR относятся: простота и наглядность расчётов, консолидация информации, возможность сравнительного анализа потерь и соответствующих им рисков, а также то, что сам процесс оценки риска не менее важен, чем результат. VaR -своеобразный способ мышления и рассуждения о рисках.

К недостаткам VaR относятся сильные и слабые допущения о свойствах финансовых рынков, поведении экономических агентов на этих рынках, о виде и параметрах эмпирической функции распределения вероятностей, о чувствительности портфеля и ряд других.

При оценке VaR практически не учитывается ликвидность — важная характеристика всех рынков, особенно российских. Это может привести к тому, что в отдельные моменты изменение структуры портфеля для уменьшения риска может оказаться бесполезным. Методология VaR применима на стабильных рынках и перестает адекватно отображать величину риска, когда на рынках происходят быстрые и/или резкие изменения. Если рыночные условия существенно меняются, например, скачкообразно изменяются цены, резко изменяется ликвидность рынка или корреляция между активами, то VaR учтет эти изменения через определенный промежуток времени, только накопив необходимую статистику событий и данных. В течение же этого временного интервала любые оценки VaR будут некорректны.

С помощью VaR оценивается вероятность возникновения потерь больше определенного уровня, то есть оценивается «вес хвоста» распределения, поэтому дополнительно к VaR рекомендуется изучать поведение портфеля в стрессовых ситуациях (Stress-testing) и использовать сценарный подход (Scenario Approach), чтобы оценить «длину хвоста» распределения. К тому же VaR (как, впрочем, большинство известных методологий и методик) не дает абсолютной оценки возможных потерь, иногда VaR — «прогноз непрогнозируемых событий». Однако VaR — действительно универсальный подход к оценке рыночных рисков, методология и элемент культуры современного риск-менеджмента. Одна из главных целей разработки концепции VaR — одним единственным числом агрегировать и отобразить информацию о рыночных рисках портфеля, а также о рисках составляющих портфель сегментов и элементов.

Следует различать VaR как методологию, т.е. совокупность отдельных методов и методик оценки рыночного риска и числовые значения VaR для различных финансовых инструментов и всего портфеля в целом как суммы потенциально возможных потерь. Теоретически рыночный риск может характеризоваться единственным параметром — VaR.

Например, при оценке валютных рисков открытых валютных позиций фирмы или коммерческого банка Value at Risk — выраженная в единицах базовой валюты суммарная оценка максимально возможных (с некоторой заданной вероятностью) убытков от воздействия того или иного рыночного фактора на открытую позицию по данному финансовому инструменту (впрочем, как и по портфелю в целом) в течение периода времени, необходимого для закрытия этой позиции.

Формализованно точное определение VaR портфеля активов (финансовых инструментов) часто формулируется следующим образом. Пусть портфель фиксирован (известна стоимостная структура портфеля: состав финансовых инструментов и их цены в момент времени t). VaR портфеля для заданного доверительного уровня и данного периода поддержания позиций Dt определяется как такое значение V, которое обеспечивает покрытие максимально возможных потерь DХ держателя (владельца или менеджера) портфеля за временной период Dt с заданной вероятностью р, т. е. выполняется соотношение: Р(DХ £ -V) = р.

С точки зрения теории вероятностей и математической статистики VaR соответствует р-квантилю заданного распределения. При этом VaR = V соответствует доверительному уровню (Confidence Level), равному 1 — p.

Проще говоря, VaR — статистическая оценка максимально возможных потерь данного портфеля финансовых инструментов при заданном распределении за определенный период времени во всех случаях, за исключением заранее заданного малого процента ситуаций.

Итак, VaR — величина максимально возможных потерь, такая, что потери в стоимости данного портфеля инвестора за определенный период времени с заданной вероятностью не превысят этой величины.

Таким образом, VaR дает вероятностную оценку потенциальных убытков по портфелю в течение определенного временного периода при экспертно заданном доверительном уровне. Доверительный уровень определяет вероятность наступления определенного события (например, 99% или 99,9%). Доверительный уровень часто соответствует доверительному уровню, используемому при расчете показателя отдачи на капитал RAROC (показатель «очищенной» от риска прибыли с капитала).

 

2.4 Показатели чувствительности к процентному риску

 

 

Процентный риск субъектов рынка всегда связан с возможными потерями, вызываемыми непредсказуемым изменением рыночных процентных ставок. Дело в том, что курсовая стоимость долговых финансовых инструментов (например, облигаций) определяется требуемой рынком доходностью. Так, например, для равновесного рынка справедливая стоимость купонной облигации может быть оценена в соответствии с выражением (22):

091313 2344 56 Роль и значение инвестиционных рисков (22)

где P – текущая рыночная цена облигации (справедливая стоимость);

n – количество лет до погашения облигации;

r – требуемая рынком доходность облигации к погашению (рыночная процентная ставка);

CFt – денежный поток, доступный инвесторам в период времени (в год ). В частности, в качестве денежных потоков могут быть ежегодные купонные платежи и выплата номинальной стоимости облигации при её погашении.

Графически зависимость P от r имеет вид, представленный на рис. 2.

091313 2344 57 Роль и значение инвестиционных рисков

091313 2344 58 Роль и значение инвестиционных рисков

Рис. 2. Зависимость стоимости долгового инструмента от величины рыночных процентных ставок

 

Анализ рис. 2 показывает, что при возрастании рыночных процентных ставок (например, с некоторого значения r1 до значения r2) стоимость долгового финансового инструмента для обеспечения требуемой рынком доходности должна уменьшиться (со значения P1 до значения P2). При этом рынок рассматриваемых облигаций переходит из состояния 1 в состояние 2 (см. рис. 2). При уменьшении рыночных процентных ставок наблюдается обратная картина: цена облигации возрастает. Кроме того, из-за нелинейности рассматриваемой зависимости чувствительность Р к изменениям r не остается постоянной величиной. Так, например, в окрестностях точек 1 и 2 при одинаковых отклонениях относительно своих исходных уровней (r1 и r2) цена облигации будет изменяться по-разному. В точке 1 изменения будут более значительными. Об этом свидетельствует различный наклон касательных, проведённых к указанным точкам на кривой (см. рис. 2).

Таким образом, инвестор в долговые инструменты может понести убытки при увеличении процентной ставки, так как стоимость его активов уменьшается. Эмитент долговых инструментов (например, облигаций) также подвержен процентному риску. При увеличении процентных ставок возрастают издержки на финансирование организации. С целью эффективного управления процентным риском необходимо осуществлять количественную оценку чувствительности стоимости долговых инструментов к изменениям рыночной процентной ставки. То есть, необходимо установить зависимость от DP от Dr. Для решения этой задачи при малых отклонениях можно воспользоваться двумя первыми членами формулы Тейлора:

091313 2344 59 Роль и значение инвестиционных рисков (23)

где первая и вторая частные производные

091313 2344 60 Роль и значение инвестиционных рисков

являются коэффициентами, характеризующими чувствительность P к изменениям r.

В тех случаях, когда Dr не превышает 1% от исходного значения процентной ставки, хорошую точность при прогнозировании DP может обеспечить одно первое слагаемое выражения (2). Это существенно упрощает вычисления. Если же изменения процентной ставки более значительны, то для уменьшения погрешности прогнозирования DP необходимо вычислять и второе слагаемое в (2).

Наряду с аналитическим выражением рассматриваемой зависимости часто используют её графическое изображение (графика риска).

На рис. 3 представлен график риска в точке 1 на кривой « P от r» (см. рис. 2) с исходными параметрами (P1 , r1).

091313 2344 61 Роль и значение инвестиционных рисковДля построения этого графика требуется провести ось абсцисс через указанную точку (то есть уменьшить на величину P1 все значения исходной функции). В результате такого переноса наклон касательной к точке 1 не меняется.

091313 2344 62 Роль и значение инвестиционных рисков

 

Рис. 3. График риска

 

Таким образом, для оценки чувствительности к процентному риску необходимо вычислить значения частных производных 091313 2344 63 Роль и значение инвестиционных рисков

На основании (23)

091313 2344 64 Роль и значение инвестиционных рисков
(24)

Выражение в квадратных скобках в формуле (25) представляет собой средневзвешенный срок до погашения долгового финансового инструмента и называется дюрацией (duration – D). В качестве весовых коэффициентов при вычислении дюрации используются отношения приведённых стоимостей платежей соответствующих периодов к суммарной приведённой стоимости всех платежей по данному долговому инструменту. То есть,

091313 2344 65 Роль и значение инвестиционных рисков
(25)

где

091313 2344 66 Роль и значение инвестиционных рисков
(26)

Впервые понятие дюрации было введено в 1938 году английским экономистом Фредериком Маколеем. С тех пор это понятие широко используется в финансовом анализе. В частности, величину дюрации часто трактуют, как средний срок возврата капитала для инвестора, вкладывающего денежные средства в долговые инструменты и сохраняющего их до погашения. Для эмитента значение дюрации трактуют как средний период владения капиталом, привлечённым путём размещения соответствующих долговых обязательств .

Таким образом, выражение (26) с учётом дюрации может быть переписано в следующем виде:

091313 2344 67 Роль и значение инвестиционных рисков
(27)

где
091313 2344 68 Роль и значение инвестиционных рисков
– модифицированная дюрация.

На основании (25) и (27) можно записать выражения для абсолютного и относительного изменения стоимости долгового инструмента.

 

091313 2344 69 Роль и значение инвестиционных рисков
(28)

091313 2344 70 Роль и значение инвестиционных рисков
(29)

 

Таким образом, при малых значениях Dr (менее 1% относительно исходного значения) DM достаточно полно характеризует чувствительность стоимости долгового инструмента к изменению процентных ставок (наклон графика риска, см. рис. 3). Чем больше DM, тем больше эта чувствительность (и тем большая подверженность процентному риску). Поэтому для купонных облигаций при прочих равных условиях:

– чем больше срок до погашения, тем больше DM и тем большая чувствительность к изменению рыночных процентных ставок;

– чем меньше размер купонных выплат, тем больше DM и тем большая чувствительность к изменению рыночных процентных ставок. Для бескупонных облигаций дюрация Маколея равна сроку до погашения;

– чем ниже исходный уровень рыночных процентных ставок, тем больше DM и тем большая подверженность процентному риску.

Можно также вычислить модифицированную дюрацию портфеля долговых финансовых инструментов (DMP) и использовать её для оценки чувствительности этого портфеля к изменению рыночной процентной ставки.

При этом, DMP представляет собой взвешенную по стоимости сумму модифицированных дюраций долговых инструментов, входящих в данный портфель. То есть:

 

091313 2344 71 Роль и значение инвестиционных рисков (30)

 

где DMi – модифицированная дюрация i-го долгового инструмента;

i =1,2, …, m;

Xi – весовой коэффициент – отношение рыночной стоимости i-го долгового инструмента к рыночной стоимости всего портфеля 091313 2344 72 Роль и значение инвестиционных рисков ;

m– количество долговых инструментов в портфеле

Выражения, аналогичные (29) и (30), для портфеля долговых финансовых инструментов будут иметь следующий вид:

091313 2344 73 Роль и значение инвестиционных рисков (31)

091313 2344 74 Роль и значение инвестиционных рисков (32)

где Pp – рыночная стоимость портфеля долговых инструментов;

DPp – абсолютное изменение рыночной стоимости портфеля долговых инструментов.

Являясь линейной аппроксимацией графика риска (см. рис. 3), дюрация не даёт хороших результатов при значительных (больших 1% относительно исходного уровня) изменениях рыночной процентной ставки. В этом случае, наряду с дюрацией, необходимо рассчитывать и другие показатели чувствительности. В соответствии с (28) таким показателем является вторая частная производная 091313 2344 75 Роль и значение инвестиционных рисков, которая называется выпуклостью.

091313 2344 76 Роль и значение инвестиционных рисков (33)

Таким образом, основными показателями чувствительности долговых финансовых инструментов к изменению рыночной процентной ставки являются дюрация и выпуклость. Совместное их использование даёт возможность достаточно точно оценивать подверженность субъектов рынка процентному риску.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Риск является оценкой потенциальных (максимально возможных)
потерь, которые может понести банк, страховая компания, пенсионный фонд или паевой фонд, осуществляющие определенную финансовую деятельность.

Для институционального инвестора в целом эти максимально возможные потери не должны превышать определённой величины. В противном случае существует вероятность возникновения финансовой неустойчивости.

Риск
— это экономическая категория. Как экономическая категория он представляет собой событие, которое может произойти или не произойти. В случае совершения такого события возможны три экономических результата: отрицательный (проигрыш, ущерб, убыток); нулевой; положительный (выигрыш, выгода, прибыль).

Риска можно избежать, т.е. просто уклониться от мероприятия, связанного с риском. Однако для предпринимателя избежание риска зачастую означает отказ от возможной прибыли.

Общеизвестно, что реализация большинства инвестиционных проектов на любом фондовом рынке сопряжена с существенным риском потери части или даже всего вложенного капитала, причем риск потерь тем выше, чем выше уровень ожидаемого от инвестиций дохода. В связи с этим крайне важно иметь четкое представление о той системе рисков, которые можно назвать инвестиционными рисками, и которая вбирает в себя все риски, присущие инвестиционной деятельности в целом.

Все инвестиционные риски принято подразделять на системные и несистемные в зависимости от того, насколько широкий круг инструментов фондового рынка подвергается опасности их воздействия в каждом конкретном случае.

Российская экономика является переходной, сочетающей в себе черты открытой рыночной и административной систем. Процесс реформ оказался связан с крупнейшими макроэкономическими проблемами: инфляция, инвестиционный кризис, бюджетный дефицит, быстро растущий государственный долг, демонетизация экономики, высокие риски и нестабильность.

Поэтому модели, используемые при оценке рисков, которые возникали на российском финансовом рынке, позволили банкам и предприятиям сглаживать негативные последствия таких экономических тенденций. В этой связи особую актуальность приобретает изучение зарубежного опыта.

Выделим основные моменты по оценке инвестиционных рисков: ожидаемая доходность служит мерой потенциального вознаграждения, связанного с портфелем. Стандартное отклонение рассматривается как мера риска портфеля. Ожидаемая доходность портфеля является средневзвешенной ожидаемой доходностью ценных бумаг, входящих в портфель. В качестве весов служат относительные пропорции ценных бумаг, входящих в портфель. Ковариация и корреляция измеряют степень согласованности изменений значений двух случайных переменных.

Одной из распространенных моделей по оценке рисков является VaR модель. VaR – величина максимально возможных потерь, такая, что потери в стоимости данного портфеля инвестора за определенный период времени с заданной вероятностью не превысят этой величины. Таким образом, VaR дает вероятностную оценку потенциальных убытков по портфелю в течение определенного периода при экспертно заданном доверительном уровне.

Резюмируя все вышесказанное, можно сказать, что, в принципе, все приведенные модели по управлению инвестиционными рисками являются классикой инвестиционного анализа. На самом деле, в мире используется многочисленное количество моделей по оценке рисков. Каждая модель имеет свои недостатки и преимущества, которые устраняются или дополняются. По данным Татфондбанка можно отметить, что им применялась не одна модель по оценке риска. В результате, применение какой-либо модели по оценке риска в полной мере сейчас не применяется в силу выявленных в них недостатков.

 

 

 

 


РАСЧЕТНАЯ ЧАСТЬ

 

Задача 3

 

Облигация со сроком погашения через 15 лет и ставкой купона 3% была куплена через 2 года после выпуска.

По какой цене была куплена облигация, если норма доходности инвестора была равна 12%? Какова будет стоимость этой облигации через год, если рыночная ставка (норма доходности) упадет до 8%?

Решение

Стоимость облигации расчитывает по формуле:

091313 2344 77 Роль и значение инвестиционных рисков

где СF – выплата по активу в момент t;

091313 2344 78 Роль и значение инвестиционных рисков — рыночная ставка по активу в момент t;

Далее вычислим стоимость облигации через 2 года:

091313 2344 79 Роль и значение инвестиционных рисков

Стоимость облигации через год, с учетом снижения нормы доходности до 8%, будет равна:

091313 2344 80 Роль и значение инвестиционных рисков

Таким образом, облигация была куплена по цене = 2,39; стоимость облигации через год = 2,38.

 

 

 

 

 

 

 

Задача 10

 

По акции «Р» выплачен текущий дивиденд в размере 3,00. Ожидается, что со следующего года рост дивидендов в течение 3 лет составит 20%, после чего снизится до среднеотраслевого уровня в 8%.

Определите стоимость акции на текущий момент, если норма доходности равна а) 15%; б) 20%.

 

Решение

 

В данном случае имеется модель переменного роста. Тогда стоимость акции V может быть определена как:

091313 2344 81 Роль и значение инвестиционных рисков

где DIV – дивиденды;

T – период;

091313 2344 82 Роль и значение инвестиционных рисков — сумма дивидендных выплат за период T;

r – процентная ставка;

g – темп роста.

Стоимость акции при норме доходности 15% равна:

 

091313 2344 83 Роль и значение инвестиционных рисков

Стоимость акции при норме доходности 20% равна:

091313 2344 84 Роль и значение инвестиционных рисков

Итак, стоимость акций на текущий момент при норме доходности 15% равна 59,13, при норме 20% равна 33.

 

 

Задача 11

 

Предположим, что текущая рыночная доходность составляет 16%, а безрисковая ставка – 10%. Ниже приведены доходности и бета коэффициенты акций A, B, и C.

Акция

Доходность

β

A

16%

1.2

B

19%

1.4

C

13%

0.75

 

а) Какие из акций являются переоцененными согласно CAPM?

б) Какие из акций являются недооцененными согласно CAPM?

в) Дайте графическую иллюстрацию вашему ответу.

 

Решение

 

Дано : mr = 0.16,    mf = 0.1

Согласно CAPM:     mi = mf + βi(mr – mf ) + αi.

Если αi = 0, то акция «справедливо» оцененная, если αi > 0, то акция переоценена, если αi < 0 то акция недооценена.

α1 = 0.16 — 0.1 – 1.2*0.06 = -0.012

α2 = 0.19 – 0.1 – 1.4*0.06 = 0.006

α3 = 0.13 – 0.1 – 0.75*0.06 = — 0.015

Так как α1 и α3 < 0, то акции A и C – недооценены. α2 > 0 – акция B переоценена.

091313 2344 85 Роль и значение инвестиционных рисков

Рисунок к задаче 11

 

На графике SML видно, что точки акций A и C лежат ниже прямой рынка (недооценены) на величину значений α1 и α3
соответственно. Точка акции B – выше линии SML (переоценена) на величину α2.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Задача 19

 

Стоимость компании без долговых обязательств равно 10 млн.руб. Компания собирается эмитировать долговые обязательства номинальной стоимостью 7 млн.руб. со сроком погашения через 10 лет. Стандартное отклонение доходности компании равно 0,6324, безрисковая ставка – 10%.

Решение

Определите стоимость собственного капитала компании?

Текущая стоимость эмитированных обязательств равна:

091313 2344 86 Роль и значение инвестиционных рисков

Тогда собственный капитал компании составит: 091313 2344 87 Роль и значение инвестиционных рисков

Таким образом, стоимость собственного капитала компании равно 16,72 млн.руб.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Задача 23

 

На рынке капитала обращаются два инструмента Д и А, торговлю которыми осуществляют брокеры К, Н и М. Сложившаяся к настоящему моменту конъюнктура рынка представлена в таблице.

Брокер \ Инструмент

Д

А

Цена за портфель

К

3

1

80,00

Н

2

2

60,00

М

5

7

185,00

Какие сделки должен осуществить инвестор, чтобы осуществить возможность арбитража, и какова его максимальная прибыль при разовой сделке?

Решение

 

Для того, чтобы осуществить возможность арбитража, инвестор должен произвести одновременную покупку и продажу одинаковых или сходных активов на разных рынках при благоприятной для них разнице цен. В этом случае, максимальная прибыль в данном случае будет равна 125,00.

 

 

 


 

<

Комментирование закрыто.

MAXCACHE: 1.09MB/0.00051 sec

WordPress: 22.44MB | MySQL:115 | 1,837sec